（精华版）何涌、刘思敏｜金融科技、经营风险与企业成长——“预防性储蓄”还是“投资效应”？
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金融科技、经营风险与企业成长——“预防性储蓄”还是“投资效应”？
何涌 刘思敏► 刊期：《经济与管理研究》2022年第6期
► 作者简介：何涌，湖南工业大学经济与贸易学院教授；刘思敏，湖南工业大学经济与贸易学院助教，通讯作者。
内容提要
本文基于中国2013—2019年非金融类上市企业非平衡面板数据，采用有调节的中介模型研究金融科技与经营风险对企业成长的影响程度、作用机制以及结构特征。实证结果表明：金融科技可有效促进企业成长，融资约束是金融科技促进企业成长的重要中介。企业经营风险在调节金融科技对企业成长影响的过程中存在两种相悖的动机，即“预防性储蓄”和“投资效应”。而研究发现经营风险在其中主要起到了“预防性储蓄”的作用，从而削弱了金融科技对企业成长的激励作用。经营风险在调节“金融科技—融资约束—企业成长”的前半段路径中起到的“预防性储蓄”作用要大于调节后半段路径中的“投资效应”。本文拓展了金融科技对企业成长影响的研究，丰富了经营风险影响机制的相关文献。同时，本文的研究结论为金融科技发展的优化、实现企业成长驱动以及理性认识经营风险视角下金融科技驱动企业成长的资源配置过程提供了可靠的经验证据和政策建议。
关键词
金融科技；经营风险；企业成长；融资约束；预防性储蓄；投资效益
一、问题提出
企业作为经济发展的重要支柱，其健康成长对于整体经济运行以及社会进步具有重大贡献。但是在竞争日益激烈的当下，企业本身面临着巨大的经营风险以及融资约束，这在一定程度上制约着企业的成长，削弱了企业进一步发展的空间。新时代下，云计算、大数据、人工智能等新型科技与金融深度耦合，催生了以金融科技为代表的新兴金融业态。金融科技的出现为缓解企业融资约束提供了重要契机。金融科技作为传统金融体系的重要补充部分，具有普惠性与重塑性的特征。金融科技通过发挥资源配置功能为实体企业注入资金支持，为企业的发展提供了先决条件。
企业经营风险来源于不断变化的环境，并加剧了企业生产经营中的不确定性。伴随着企业的生产经营活动，经营风险不可避免地和企业各种要素交互作用从而对企业成长产生影响。金融科技为缓解企业融资约束、丰裕企业资源带来了新契机，而经营风险在影响企业调配资源时，存在“预防性储蓄”和“投资效应”两种相悖动机。“预防性储蓄”动机是指企业经营风险较高时，其面临的外部不确定性较高，企业偏向于将资金作为预防储蓄以抵挡外部不确定性的冲击。“投资效应”动机是指高经营风险的企业在进行投资决策时，多服从于流动性资产的状况，当企业流动性资产状况得到改善时，企业偏向于将资金进行投资以获取超额利润。从金融科技与企业成长的视角来看，若企业配置资源的动机是“预防性储蓄”，则金融科技带入企业的资源将用于平滑企业资金，减少企业发展资金的提供，从而削弱了金融科技对企业成长的推动作用。若企业配置资源的动机是“投资效应”，则金融科技带入企业的资源将用于企业成长的投资，从而加强了金融科技对企业成长的推动作用。
基于上述研究，本文将经营风险的动态演化过程聚集到“金融科技—融资约束—企业成长”这一具体路径，试图探析经营风险调节效应为何最终表现出“预防性储蓄”或者“投资效应”。经营风险在调节前半段路径与后半段路径的机理是否一致？如果不一致，前半段路径的经营风险调节效应是否强势于后半段路径？区别于以往单一视角下的研究，本文基于经营风险和金融科技内外部双重视角，不仅研究经营风险在影响金融科技促进企业成长的机制中展现的是促进（投资效应）还是抑制（预防性储蓄）作用，更进一步探究展现为促进或抑制作用更深层次的原因，即经营风险在调节“金融科技—融资约束—企业成长”前半段路径与后半段路径的机理，为明确金融科技作用于企业成长的机制提供新视角。同时，本文从金融科技与经营风险内外部双重视角完善企业成长驱动因素研究，为金融科技更好地服务实体经济，促进金融科技与企业深度融合提供一定的借鉴意义。
二、文献回顾
（一）企业成长驱动因素企业成长一直是国内外学者研究的重点和热点。目前学术界对企业成长的研究大多集中在两个方面。一是企业成长的特征，企业成长是一个动态的过程，不仅仅是企业量的扩张，更应该是质的变化，渐进式成长与突变式成长是企业成长的两种演变模式。二是影响企业成长的动力因素，现有企业成长的研究主要基于企业内生成长理论和企业外生成长理论展开。企业内生成长理论认为企业主要依靠内部所拥有的资源来推动企业成长，基于此，不少学者研究了公司治理水平、企业规模、融资约束、企业家才能等企业内部独有特征对企业成长的影响。以企业外生成长理论作为支撑，大量学者研究经济金融环境、国家政策、贸易自由化等外界因素对企业成长的影响。（二）金融科技与企业成长金融科技的出现催生了一系列新兴金融业态，改变了企业传统发展态势。从金融科技对企业的直接影响来看，大多数研究认为金融科技对企业的各个方面具有正向效应。如金融科技有助于推动企业创新、抑制企业违规操作、缓解企业融资约束以及驱动企业去杠杆率等。这些研究也是从企业成长的各个维度来阐明金融科技的作用，同时也为研究金融科技与企业成长的关系奠定了基石。由此，在上述研究基础之上，开始有一些学者涉足金融科技与企业成长关系间的研究。比如，汪洋等（2020）、吴传琦和张志强（2021）提出金融科技有助于推动企业成长。从金融科技影响企业的作用机制来看，张斌彬等（2020）提出金融科技主要通过降低企业融资约束、提升内部控制水平来驱动企业去杠杆。李春涛等（2020）提出金融科技可以通过提高地方政府税收返还水平以及缓解企业融资约束而提高企业创新水平。宋敏等（2021）认为金融科技提高企业全要素生产率主要通过缓解企业融资约束以及加快信贷资源配置效率来实现。牟卫卫和刘克富（2021）认为金融科技可以通过降低信息不对称来增加企业违规成本，以及通过缓解企业融资约束来降低企业违规动机，从而有效抑制企业违规操作。综上所述，现有关于企业成长的内外部驱动因素研究已经较为完备，而金融科技作为依托科技赋能金融的新鲜事物，研究其与企业成长关系的视角还较为单一。且相关研究也主要通过金融科技结合银行业竞争、社会融资规模变动和地区市场化环境的差异等外部宏观因素来综合探讨对企业成长的作用机制，尚缺乏金融科技与企业内部微观因素交互作用对企业成长影响的研究。企业经营风险作为影响企业资源调配的重要影响因素之一，王竹泉等（2017）认为，经营风险高的企业应配置稳定的营运资本替代高风险的资金来源；李博阳等（2019）认为经营风险高的企业会将资金留存在企业，起到“蓄水池”的作用，以抵抗外界不确定性的干扰；邹静娴等（2020）提出经营风险高的企业会表现出更保守的投资和负债决策，会减少短期债务的持有。现有关于企业经营风险的研究虽然已经较为成熟，但是忽视了经营风险与金融科技共同作用对资源的调配过程的影响机制。此外，金融科技对企业中介机制的探索虽然随研究对象的不同而各有差异，但是普遍都存在一个共同的交集，即通过缓解企业融资约束这一渠道来赋能企业。可见，降低企业融资约束是金融科技赋能企业不可忽视的一环。因此，本文将金融科技与经营风险纳入同一研究框架，讨论二者之间的内在关系对企业成长的影响，同时将经营风险的动态演化过程集聚到“金融科技—融资约束—企业成长”这一具体路径，深入剖析当企业面临不同经营风险时金融科技对企业成长影响的内在机制。本文的主要边际贡献在于：（1）在金融科技影响企业成长的基准模型之上，引入交互项构建调节效应模型，考察经营风险对金融科技与企业成长的调节效应，以明确经营风险在影响金融科技与企业成长之间关系时表现出的是“预防性储蓄”还是“投资效应”；（2）通过理论和实证研究明确了经营风险在调节前半段和后半段路径时不同的资源配置动机，从而剖析出最终展现为促进（投资效应）或抑制（预防性储蓄）作用深层次的原因，同时为理性认识经营风险视角下金融科技驱动企业成长的资源配置过程提供了新的经验证据。三、研究结论与政策建议
科技的迅猛发展加速了金融与科技的深度耦合，催生了一系列新兴金融业态，给个人、企业以及整个社会带来了深刻的变化。推动实体经济高质量发展，提升金融服务实体经济的能力是建设现代化经济体系的一项重大战略任务。在这样的战略背景下，考察金融科技对企业成长的影响具有重要的现实意义。本文利用非金融类上市企业2013—2019年非平衡面板数据，构建有调节的中介效应模型，实证检验了金融科技的发展对企业成长的影响，并基于经营风险的视角提供新的解读。研究发现：金融科技的发展能够推动企业成长，具有普惠性的特征；经营风险的加大会削弱金融科技对企业成长的促进效应，主要是由于经营风险调节在金融科技和企业成长的过程中起到了“预防性储蓄”的作用。进一步探究“预防性储蓄”的来源，可以发现经营风险在调节前半段路径中起到的“预防性储蓄”作用要大于调节后半段路径中的“投资效应”，因而经营风险在金融科技与企业成长中表现为“预防性储蓄”的削弱作用。此外，本文还基于企业财务风险进行了异质性分析，结果显示金融科技对企业成长的促进效应在低财务风险的企业中更为显著。
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