【2020年第3季度全球宏观经济季度报告 · 大宗商品市场专题】价格震荡反弹，受需求疲弱拖累

2020年3季度大宗商品价格持续震荡反弹，但在季度末受油价拖累小幅回调，且总体走势面临实体需求相对疲弱的影响。受新冠疫情的需求冲击影响，大宗商品价格在2季度跌至谷底。随着疫情常态化及中国率先恢复，几乎所有品种均超跌反弹，并在供给端收缩和资金面宽松的驱动下，上涨至接近疫情前水平。但疫情反复及需求疲弱仍对主要品种价格形成压制。OPEC大幅减产的边际效果下降，油价反弹后回调，需求前景仍然疲弱。有色金属价格上涨，但铜价由于需求不振涨势放缓；铁矿石和钢材价格受中国复苏拉动走强。3季度国际国内农产品价格表现一致，涨势强劲，大豆和小麦等因供给收紧、需求增长而上涨。

2020年3季度 CEEM大宗商品价格  季度均价环比反弹59.1%，涨幅巨大，主要得益于2季度价格跌至谷底后的超跌反弹。但受需求疲弱和疫情前景不确定影响，反弹趋势受到拖累。同比来看，大宗商品价格下滑10%左右。目前商品价格相较于疫情前夕仍有约15%-20%的距离。原油价格在跌至谷底后持续反弹，OPEC破纪录减产为主要推动力，但3季度减产的边际效果减弱，市场需求仍存在较大不确定性，油价承压回调。有色金属上涨但涨势放缓，铜需求走弱且供应端逐步恢复。铁矿石在中国复苏带动下相对强势，但季度末随着全球需求前景不明朗有所承压。农产品总体走强，中国强烈的买货需求以及市场对恶劣天气的担忧带动价格上涨。

3季度全球原油价格波动上行，但季度末小幅回落。布伦特油价基本持稳在40-45美元区间。OPEC及其他主要产油国持续仍通过创纪录的减产为油价托底，但由于需求疲弱，疫情前景反复，导致减产的边际效果下降。当前决定油价走势的核心因素从供给侧转移至需求侧，并取决于全球经济复苏的节奏。

目前油价基本完成触底反弹的过程。布伦特原油季度初从40美元最高上涨至46美元，但基本面支撑不足，随即回落，在40美元附近遭遇较强的双边阻力，围绕价格中枢反复震荡。后续市场情绪因素影响减弱，基本面因素影响进一步加强。

在供给侧，OPEC破纪录的减产为油价构筑较为坚实的底部，但边际效果明显减弱。2季度会议之后，OPEC减产量接近于全球预测需求的8%-10%，效果明显，将油价从低点10美元以下拉升回40美元附近。但3季度OPEC本身的减产节奏也出现不确定性，8月份产量相较于7月份开始反弹，日产量上升80万桶左右。近期OPEC核心成员国沙特表示无强烈意愿超额减产，同时要求伊拉克、尼日利亚等国补偿性减产，因其此前未达目标。阿联酋等也因国内原因未达减产目标。油价回稳后，OPEC内部继续大规模减产的阻力也随之上升。此外，市场预期以美国为主的非OPEC产油国产量将在4季度开始复苏，进一步削弱OPEC减产的效果。

当前全球原油供需基本维持在松平衡状态，各国库存相对宽松，且需求存在较大不确定性，进一步减产的边际效果有限。

在需求侧，OPEC进一步下调2020年全年需求量，降幅达946万桶，为历史最大降幅。日需求量平均为9023万桶。随着疫情反复，4季度需求反弹仍存在较大不确定性。从短期来看，美国原油净进口持续下滑。商业原油库存下跌幅度虽然缩小，但短期内未看到补库存的迹象。欧洲需求自5月份的低点后开始反弹，但同比仍有15%以上的下滑。中国成为原油需求的主要增量。由于率先从疫情恢复，且利用低油价机会增加储备，中国原油进口量同比显著上升。

  3季度国际有色金属价格增速放缓。铜方面，3季度伦铜价格整体上延续2季度增长态势持续走强，伦铜价格从季初6107美元/吨上涨至季末6610美元/吨，季度涨幅达9.86%。季初智利疫情再度恶化，叠加铜矿劳资纠纷，供给紧张推升伦铜持续走高；8月以来，随着智利供应风险缓解，铜需求端逐渐疲软，伦铜增速逐渐放缓。铜上游供应方面，铜供应整体逐步恢复。智利虽出现疫情再度恶化及主要铜矿工人合同到期罢工事件导致铜供应暂时偏紧，但后期智利政府在保证稳定生产上积极作为，铜矿供应整体在恢复；秘鲁铜矿产出快速回升；加拿大第一量子矿业有限公司季末宣布计划扩大在非洲最大铜矿-赞比亚坎桑希铜矿的业务。铜下游需求方面，全球铜消费复苏速度减缓。一方面海外经济重启，欧美政府出台政策刺激经济，拉动海外铜需求，房屋和汽车市场回暖对改善需求起到积极作用；中国市场需求持续恢复，提振全球乐观情绪。但另一方面随着全球经济复苏步伐放缓，美经济回升不及预期，国际紧张局势持续扰动，宏观氛围遇冷，铜需求受到一定影响，尤其是海外终端汽车市场转弱，空调市场疲软。铜库存方面，全球铜库存去库持续，但下跌趋势减缓。截至2020年9月25日，全球三大交易所总库存报32.48万吨，相对2020年2季度减少约7.87万吨，其中LME 库存减少15.24万吨，COMEX库存上升0.33万吨，SHFE库存减少7.05吨。

铝方面，LME铝价3季度价格走势与LME铜价趋同，季度涨幅9.01%，自6月底的1602美元/吨上涨至9月底的1737美元/吨，由于铝的金融属性和国际化属性远弱于铜，因此价格回调幅度弱于铜。

3季度国际铁矿石价格继续偏强运行，国际钢价回涨。普氏62%铁矿石价格3季度涨逾21%，季末冲至123.15美元/吨。铁矿石供给端方面，由于海外疫情反复爆发，巴西等主产国成为疫情“震中”之后，铁矿石发运存变数，供应悲观；此外，国际油价重心逐渐上行导致海运成本偏强运行；需求端方面，作为铁矿石需求大国，我国铁矿石需求量大幅增加。供不应求的局面使得铁矿石价格3季度一路狂飙。7月，澳巴对中国铁矿石发运符合季节性规律，供给较为顺畅稳定，需求预期向好，铁矿石供求端整体偏紧，价格继续偏强运行，重心攀升至110美元/吨；8月由于海外市场对新加坡掉期对标的PB粉供不应求、溢价高企反应敏感，叠加海外钢厂有复产预期，矿价兑现需求复苏的预期的影响，国际矿价延续上行趋势至120美元/吨；季末，海外供应市场居高不下，终端需求恢复不及预期有所疲软，铁矿石价格应声回落向下调整。从港口库存来看，铁矿石累库明显：巴西矿库上升45.86%至3169万吨；澳洲矿库存小幅下滑6.47%至5736万吨；我国铁矿石港口库存量上升7.74%至11617万吨。

钢材方面，3季度国际钢铁价格指数普遍回涨。3季度世界各地经济活动开始复苏，全球国际钢铁价格指数由跌转涨，季度环比上涨7.64%至181.8点；同比下跌0.05个百分点。其中，欧洲钢铁价格指数环比上涨幅度最大，为15.50%。北美涨幅其次，为10.12%；亚洲涨幅为3.53%。从钢铁价格来看，国际螺纹钢市场价3季度均为正增长：欧盟及独联体螺纹钢市场价3季度末分别为540美元/吨及460美元/吨，季度涨幅分别为11.11%及12.75%；中国螺纹钢市场价涨幅6.67%至544美元/吨；相比之下美国、日本钢价涨幅不大，分别为3.47%及2.41%，但二者价格绝对值相对较高，季度末分别达到656美元/吨及680美元/吨。从世界粗钢产量来看，截至2020年8月，向世界钢铁协会（WorldSteel）报告的64个国家的世界粗钢产量为1.562亿吨，与2019年8月相比同比增长了0.6%。亚洲粗钢产量维持正增长，季度涨幅6.1%至1.202亿吨，产量占全球总量的77%；南美洲、北美洲第3季度相较于第2季度由跌转涨，涨幅分别为28.89%、15.09%，8月底粗钢产量分别为330万吨及769万吨；非洲、独联体、中东及欧盟3季度粗钢产量均下跌。世界钢铁协会预测受新型冠状病毒肺炎疫情的影响，2020年全球钢铁需求量将萎缩6.4%，下降至16.54亿吨。其中，只有中国2020年钢铁需求量为正增长：由于中国恢复经济活动较早叠加2020年启动的“新基建”项目，中国钢铁需求量在2020年将增长1.0%。对发达经济体而言，疫情加剧制造业衰退导致钢铁需求预计将下降17.1%。除中国外的其他发展中经济体由于抗击疫情能力差及支持经济财政空间有限，需求预计将在2020年下降11.6%。

3季度国际国内农产品价格表现一致，涨势强劲。国际市场来看， 3季度CBOT大豆价格持续走强，涨幅高达15.74%至1022美分/蒲式耳。季初，受7月USDA供需报告偏空叠加产区天气好转影响，美豆价格由893.75美分/蒲式耳小幅下跌至871.25美分/蒲式耳；随后，中国强烈的买货需求以及市场对恶劣天气的担忧刺激美豆价格持续上涨至季末收于1022美分/蒲式耳。9月美国农业部（USDA）报告供给方面预测20/21年度全球大豆预期期初库存大幅调减3.83个百分比至9585万吨，主要变动来自美国产量下调约300万吨，其他国家产量增加240万吨但不及美国产量下降，增量主要来自巴西的200万吨。预期产量显著调增2.17个百分比至3.70亿吨。消费方面，20/21年度预期总消费量较上月预测调增1.19个百分比至3.68亿吨。主要受预期产量调增影响，20/21年度全球大豆预期期末库存最终小幅调增0.29个百分比至9536万吨；由于预期总消费量也调增较多，预期期末库存消费比小幅调减0.23个百分点至25.92%。全球大豆库存消费比继续小幅下降，处于5年以来低位，全球大豆供需继续小幅收紧。国内市场豆粕现货价格3季度震荡上涨13.32%至3134元/吨。

3季度玉米、小麦价格国内外均上涨。国际市场来看，CBOT玉米价格3季度先抑后扬，季度上涨11.59%至378美分/蒲式耳。美国农业部（USDA）9月玉米供需报告中性偏空，20/21结转库存从3.1746亿吨下调1067万吨至3.0679亿吨，主要的变动来自于美国、中国分别下调结转库存644万吨、500万吨，埃及及东南亚上调结转库存共计48万吨。报告下调全球玉米产量865万吨至11.62亿吨，下调全球玉米消费量13万吨至11.64亿吨，库消比微下调至26.34%。国内市场来看，玉米现货价格3季度持续上涨至2368.23元/吨，季度涨幅达7.52%。

小麦方面，CBOT小麦价格3季度震荡上行16.86个百分点，至573.5美分/蒲式耳。9月美国农业部（USDA）供需报告预估全球小麦20/21年供应量上调330万吨至10.703亿吨，主要由于澳大利亚和加拿大地区的供应量上调部分抵消了阿根廷供应量略微减少的部分。澳大利亚产量增加250万吨至2850万吨；加拿大的产量增加200万吨至3600万吨；阿根廷产量受持续干旱和寒冷天气的影响将减产100万吨至1950万吨。按净计算，20/21年全球的产量提高450万吨至纪录高位7.705亿。世界消费量增加80万吨至7.509亿,主要由于澳大利亚和加拿大的饲用量和剩余使用量大幅增加。20/21年预计全球期末库存增加260万吨，至3.194亿吨并创下新高,其中中国与印度各占总数的51%及10%。20/21年全球贸易预计提高150万吨至1.894亿吨，主要由澳大利亚和加拿大的出口量增加。本月进口量变化最大的是中国,进口量增加100万吨至700万，由于早期美国对中国的销售并运送至中国，以及澳大利亚和加拿大出口量增加。如果实现,这将是自1995/1996年以来中国小麦进口的最大值。国内3季度小麦上涨至2432.78元/吨，季度涨幅4.06%。 

石油方面，OPEC减产的阻力提升，减产效果下降，后续走势主要取决于需求端变化。在当前供需状态下，预计油价将围绕35-40美元的中枢震荡。如新冠疫情有显著好转，油价短期内或突破性上涨，但中长期来看需求复苏仍有待时日，预计震荡行情将延续至明年。

金属方面，未来价格走势主要关注新冠肺炎疫情影响下的供给关系走势以及宏观面国家刺激政策的影响。铜、铝方面，疫情二次爆发风险导致全球经济再度面临下行压力，供应端逐步恢复需求端走弱或将改善供求偏紧关系，预计有色金属价格第4季度谨慎看涨，且涨幅较3季度有所缩减。铁矿石方面，前期对疫情导致矿山减产预期已充分反映在当前定价中，进一步走高概率不大，且随着主要供应国产量逐步恢复，下游需求下降，供需边际调整引导矿价运行重心走低。钢材方面，预计受经济活动复苏影响，国际钢价将小幅上涨。

农产品方面，主要关注供求格局对价格的影响及粮食危机担忧及天气影响带来的不确定扰动。大豆、玉米供应预计小幅收紧，库消比下行推升二者价格；小麦供大于求可能压低小麦价格。但国际市场上持续的粮食危机担忧及拉尼娜天气现象预判可能支撑农产品价格维持强势。

（本文作者：中国社科院世经政所全球宏观经济研究室研究助理陈博、云璐。）

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